Ο Ντράγκι έχασε την ευκαιρία

Η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα έσωσε το ευρώ παρέχοντας στήριξη στα κράτη – μέλη το 2012. Αυτή τουλάχιστον είναι τώρα η κρατούσα άποψη. Αναρωτιέμαι όμως, εάν θα πιστεύουμε το ίδιο μετά από δύο χρόνια.

Οι οικονομικοί ιστορικοί του μέλλοντος μπορεί να κρίνουν διαφορετικά την ΕΚΤ. Μπορεί να πουν ότι η ΕΚΤ τελικά παρερμήνευσε την οικονομία της ευρωζώνης την περίοδο 2011-2013 και δεν κατάφερε να παρέχει αρκετά αναπτυξιακά κίνητρα από τη νομισματική πολιτική.

Δείτε μόνο τα τελευταία μεγέθη. Τα στοιχεία που ανακοινώθηκαν την προηγούμενη εβδομάδα για την οικονομική ανάπτυξη πρώτου τριμήνου, ήταν απλώς απαίσια. Μεγάλα τμήματα της ευρωζώνης αντιμετωπίζουν πάλι συρρίκνωση του ΑΕΠ. Οι προβλέψεις για τη φετινή χρονιά θα πρέπει τώρα να αναθεωρηθούν πτωτικά.

Βεβαίως, η ισχυρή ανάπτυξη στη Γερμανία κράτησε την ευρωζώνη στην επιφάνεια το πρώτο τρίμηνο, αλλά η μεγαλύτερη οικονομία της Ευρώπης τελικά επιβραδύνεται. Καθώς η ανάπτυξη υποχωρεί, ο ρυθμός του πληθωρισμού θα παραμείνει σε χαμηλά επίπεδα για κάποιο χρονικό διάστημα.

Σε ποιο βαθμό ευθύνεται η ΕΚΤ για αυτό;

Γνωρίζουμε ότι οι οικονομίες βιώνουν περιόδους χαμηλής ανάπτυξης μετά από μία χρηματοοικονομική κρίση, επειδή διάφοροι κλάδοι αποπληρώνουν ταυτόχρονα τα χρέη τους. Η ίδια η ΕΚΤ διατύπωσε από τις πιο σωστές προβλέψεις. Ο Μάριο Ντράγκι συνεχώς έλεγε ότι η ανάκαμψη θα είναι αδύναμη και ευάλωτη – εκτίμηση που τώρα επιβεβαιώνεται ως σωστή.

Αυτό που παρερμήνευσε η ΕΚΤ ήταν ο αντίκτυπος της αδύναμης ανάπτυξης στον πληθωρισμό. Φαίνεται πως υπάρχει κάποιο λάθος με το οικονομικό μοντέλο που χρησιμοποιεί η ΕΚΤ. Δεν προέβλεψε την πτώση του πληθωρισμού. Δεν προέβλεψε ότι θα κολλήσει στα τρέχοντα επίπεδα.

Ο πληθωρισμός άρχισε να πέφτει από τον γκρεμό τον προηγούμενο Νοέμβριο. Πιο διαφωτιστικός είναι ο δομικός πληθωρισμός – που εξαιρεί ασταθείς τιμές όπως εκείνες των τροφίμων και της ενέργειας – που υποχώρησε κάτω από το 2% για πρώτη φορά πριν πέντε χρόνια, τον Ιανουάριο του 2009. Κυμάνθηκε περίπου στο 1,5% για μεγάλο χρονικό διάστημα μέχρι που υποχώρησε στο 1% τον Απρίλιο του 2013. Υποχώρησε και πάλι τον προηγούμενο Οκτώβριο. Από τότε, κατά μέσο όρο βρίσκεται λίγο πάνω από το 0,8%.

Αυτό που είδαμε ήταν μία πολύ σταδιακή απομάκρυνση του πληθωρισμού από τον στόχο της ΕΚΤ που τίθεται στο 2%. Οι τιμές παραγωγού υποχωρούν εδώ και περίπου ένα χρόνο. Αδύναμη είναι επίσης η ανάπτυξη του χρήματος. Σε γενικές γραμμές, οι τιμές δεν μειώνονται ακόμη, ούτε αναμένεται να μειωθούν σύντομα. Για να γίνει αυτό θα έπρεπε να υπάρξει ένα ακόμη σοκ. Αλλά μπορεί να μην επιτευχθεί ούτε η επιστροφή του πληθωρισμού στον στόχο. Και αυτό θα απαιτούσε ένα σοκ –προς την αντίθετη κατεύθυνση.

Ιδανικά, δεν θα έπρεπε να ξεκινάμε από αυτό το σημείο. Έτσι όμως, είναι τα πράγματα. Τι θα έπρεπε λοιπόν να κάνει τώρα η ΕΚΤ;

Στην τελευταία συνέντευξη Τύπου, ο Μάριο Ντράγκι είπε ότι θα ένιωθε «άνετα λαμβάνοντας δράση την επόμενη φορά». Αυτό που για μένα ήταν πολύ πιο ενδιαφέρον ήταν μία προηγούμενη ομιλία του στο Άμστερνταμ. Εκεί ανέφερε αρκετά υποθετικά σενάρια με αξιοθαύμαστη σαφήνεια. Ένα από αυτά ήταν το σενάριο που εξελίσσεται τώρα: Επιδείνωση των μεσοπρόθεσμων προβλέψεων για τον πληθωρισμό. Και για αυτό το σενάριο είπε: «Τα περιορισμένα περιθώρια ελιγμών που εξακολουθούν να υπάρχουν για τα βραχυπρόθεσμα επιτόκια δεν θα ήταν επαρκή. Αυτό θα έδινε τη βάση για ένα ευρύ πρόγραμμα αγοράς τίτλων». Στη γλώσσα των κεντρικών τραπεζών αυτό βεβαίως μεταφράζεται σε ποσοτική χαλάρωση.

Εάν ισχύουν τα τελευταία δημοσιεύματα, η ΕΚΤ δεν θα ξεκινήσει πρόγραμμα ποσοτικής χαλάρωσης τον Ιούνιο. Αντιθέτως, θα μειώσει λίγο τα βασικά της επιτόκια. Θα επιβάλει αρνητικό επιτόκιο για τις καταθέσεις που βρίσκονται στην ΕΚΤ. Μπορεί επίσης να ενθαρρύνει τις τράπεζες να δανείσουν χρήματα σε μικρομεσαίες επιχειρήσεις και να ενεργοποιήσει ορισμένες ήπιες αλλαγές στον τρόπο με τον οποίο παρέχει ρευστότητα στις αγορές. Αλλά δεν θα προχωρήσει σε ποσοτική χαλάρωση. Δεδομένων όσων είπε ο κ. Ντράγκι στο Άμστερνταμ, θα είναι ενδιαφέρον να αντιπαραθέσουμε τις τελικές αποφάσεις με τις προηγούμενες δηλώσεις του. Λογικά, έχει τρεις επιλογές: ή θα πει πως δεν ανησυχεί τελικά πολύ για τον πληθωρισμό, ή θα προσφύγει σε ποσοτική χαλάρωση ή θα αλλάξει γνώμη. Ότι από τα τρία κι αν επιλέξει θα αποτελεί έκπληξη.

Η ΕΚΤ αντιμετωπίζει ένα σημαντικό δίλημμα, πέρα από τη συνήθη δυσκολία να καταφέρει την συμφωνία όλων σε μία κοινή πολιτική. Η ποσοτική χαλάρωση μπορεί να μην αποδώσει ακριβώς επειδή άργησαν πολύ να πάρουν την απόφαση. Πριν ένα χρόνο, η ποσοτική χαλάρωση μπορεί να είχε ανακόψει την ανατίμηση του ευρώ, που είναι ένας από τους παράγοντες για την υποχώρηση του πληθωρισμού. Για να υπάρξει σήμερα αυτό το αποτέλεσμα, χρειάζεται ένα μεγαλύτερο πρόγραμμα.

Εκτίμησή μου είναι πως τελικά θα αποφασιστεί η ποσοτική χαλάρωση επειδή τα στοιχεία είναι πολύ άσχημα για να τα αγνοήσει το διοικητικό συμβούλιο της ΕΚΤ. Το πρόγραμμα όμως, μπορεί τελικά να είναι πολύ μεγάλο ή πολύ μικρή ή και τα δύο. Το αποτέλεσμα θα είναι να παραμείνει ο πληθωρισμός κοντά στο 1% – σχεδόν μία ποσοστιαία μονάδα κάτω από τον στόχο.

Οι μακροπρόθεσμες επιπτώσεις αυτής της νέας τάξης πραγμάτων για τον πληθωρισμό θα είναι σημαντικές. Χώρες όπως η Ελλάδα και η Ιταλία δεν θα μπορέσουν να ανταποκριθούν στους στόχους μείωσης του χρέους. Με πληθωρισμό στο 1%, η πιθανότητα χρεοκοπίας αυξάνεται. Με πληθωρισμό στο 1%, είναι μεγαλύτερες οι πιθανότητες να επιστρέψει η κρίση χρέους.

Θα κάνουμε ότι χρειάζεται για πληθωρισμό στο 2%. Αυτή είναι η εγγύηση που θα έπρεπε να δώσει ο κ. Ντράγκι.