Δύσκολο θεωρεί η JP Morgan, σε νέα της έκθεση, το σενάριο της “καθαρής εξόδου” για την Ελλάδα, υπογραμμίζοντας ότι το πιθανότερο σενάριο είναι μια “βρώμικη” έξοδος. Όπως επισημαίνει, ο κίνδυνος ενός τέταρτου προγράμματος διάσωσης έχει μειωθεί σημαντικά, ωστόσο μια καθαρή έξοδος μοιάζει ανέφικτη.

Κοιτάζοντας την ελληνική αγορά ομολόγων, η αμερικανική τράπεζα εκτιμάει ότι η πρόσφατη επιθετική πτώση στα spreads ήταν αποτέλεσμα της μείωσης των ελληνικών κινδύνων, της αυξημένης πιθανότητας εξόδου από τα πρόγραμμα διάσωσης και της μεγαλύτερης διάθεσης των επενδυτών για αποδόσεις. Στα σημερινά επίπεδα, η ελληνική αγορά ομολόγων ήδη τιμολογεί την έξοδο από το πρόγραμμα διάσωσης με μεγάλη πιθανότητα.

Κοιτάζοντας τα πορτογαλικά επίπεδα των ομολόγων όταν έβγαινε από το πρόγραμμα, το spread του 10ετούς τους με το γερμανικό ήταν στις 250 μονάδες βάσης. Η JP Morgan παραμένει θετική για την Ελλάδα, δεδομένου ότι η προσδοκία για έξοδο από το πρόγραμμα διάσωσης με προληπτική πιστωτική γραμμή θα οδηγήσει και σε αγορές από το QE. Επίσης περιμένει ότι τα ελληνικά spreads θα επιδείξουν υψηλότερη συσχέτιση με άλλες κατηγορίες περιουσιακών στοιχείων και θα μειωθούν περαιτέρω. Στο βασικό της σενάριο, βλέπει μείωση του spread με το γερμανικό 10ετές κατά 20-30 μονάδες βάσης και σε όρους αξίας προτιμάει το 5ετές.

Μια καθαρή έξοδος φαίνεται λιγότερο πιθανή και λιγότερο επιθυμητή

Η πρόσφατη εποικοδομητική σχέση μεταξύ της ελληνικής κυβέρνησης και των Ευρωπαίων πιστωτών δεν θα πρέπει να αποκρύψει την άποψη των πιστωτών ότι η Ελλάδα παραμένει μια μοναδική περίπτωση – λόγω του μεγέθους της χρηματοδοτικής δέσμευσης και την απόφαση ελάφρυνσης του χρέους, τους φιλόδοξους μεσοπρόθεσμους και μακροπρόθεσμους δημοσιονομικούς στόχους, το βάθος της “βουτιάς” του ΑΕΠ από την έναρξη της κρίσης, της αβεβαιότητας σχετικά με τη βιωσιμότητα της μελλοντικής ανάκαμψης, του κινδύνου της ανατροπής των βασικών μεταρρυθμίσεων και ενός ασταθούς πολιτικού περιβάλλοντος.

Όλα αυτά, κατά την άποψη της JP Morgan απαιτούν ad-hoc ρυθμίσεις, πιο αυστηρές από την ελαφρά εποπτεία που εφαρμόστηκε στην Ιρλανδία και την Πορτογαλία όταν αποχώρησαν από τα αντίστοιχα προγράμματα.

Το χρονοδιάγραμμα
Η βασική υπόθεση της JP Morgan παραμένει στο ότι η Ελλάδα θα πετύχει μη καθαρή (dirty) έξοδο από το πρόγραμμα, με την ύπαρξη μιας προληπτικής πιστωτικής γραμμής. Εάν το βασικό σενάριο γίνει πραγματικότητα, η JP Morgan βλέπει δυνατότητα περαιτέρω σύσφιξης του spread μεταξύ των 10ετών ομολόγων Ελλάδας και Γερμανίας από τα τρέχοντα επίπεδα στις 300 μονάδες βάσης περίπου. Η JP Morgan πλέον τοποθετεί την πιθανότητα για ένα τέταρτο πρόγραμμα σε πολύ χαμηλά επίπεδα κάτω του 5%. Κατά την άποψη τους, ο ρόλος του ΔΝΤ θα γίνει ολοένα και μικρότερος όσο το τέλος του προγράμματος πλησιάζει.

Το χρονοδιάγραμμα που προκρίνει ο αμερικανικός επενδυτικός οίκος είναι:

Φεβρουάριος: επίσημη ολοκλήρωση της τρίτης αξιολόγησης και εκταμίευση υποδόσης 5,7 δισ. ευρώ.

Μάρτιος – Ιούλιος: Συζήτηση για την ελάφρυνση του χρέους και εκταμίευση υποδόσης 1 δισ. ευρώ. Περαιτέρω ενίσχυση του «μαξιλαριού ασφαλείας» του Ελληνικού Δημοσίου με την έκδοση μερικών νέων ομολόγων για την επίδειξη της πρόσβασης στην αγορά. Ολοκλήρωση των stress test των τραπεζών το Μάιο και ολοκλήρωση της τέταρτης αξιολόγησης τον Ιούλιο και ορισμός της παρακολούθησης μετά το πρόγραμμα.

Ιούλιος – Αύγουστος: Πιθανή απόφαση για την ελάφρυνση του χρέους, με πιθανή ύπαρξη μηχανισμού που θα συνδέει το σχεδιασμό αποπληρωμής με την πορεία του ΑΕΠ.

18 Αυγούστου: επιτυχής έξοδος από το πρόγραμμα διάσωσης με πιστωτική προληπτική γραμμή.

Αύγουστος – Σεπτέμβριος: πιθανές αγορές ομολόγων από την ΕΚΤ στα πλαίσια του QE.

Έξοδος: “Βρώμικη” στην πράξη 

Η Ελλάδα δεν έχει να κερδίσει τίποτα από μια καθαρή έξοδο, ειδικά όταν εξεταστεί το κόστος για τους πιστωτές εάν συνδεθεί με μεγαλύτερη ελάφρυνση του χρέους. Στην πραγματικότητα, μπορεί να είναι αρνητική επιλογή στο μέλλον, καθώς μπορεί να δημιουργήσει μεγαλύτερη αβεβαιότητα μεσοπρόθεσμα, τη στιγμή που για το 2019 προγραμματίζονται εκλογές, ενώ δεν μπορεί να αποκλειστεί το ενδεχόμενο να υπάρξουν αρνητικές εκπλήξεις από το δημοσιονομικό/μακροοικονομικό μέτωπο ή αναταραχές στις αγορές.

Η ενισχυμένη επιτήρηση θα είναι μέρος οποιουδήποτε μεταγενέστερου προγράμματος, όπως εκτιμά η JP Morgan. Από τη μία πλευρά, η Ελλάδα έχει αποδεχθεί σιωπηρά τους όρους ενός τέταρτου μνημονίου συμφωνίας, όταν δέχτηκε την επιπλέον λιτότητα που θα έλθει το 2019-2020.

Από την άλλη πλευρά, παρά τη σαφή βελτίωση στους βραχυπρόθεσμους δείκτες, η ελληνική οικονομία παραμένει πολύ ευάλωτη. Οι μελλοντικές συνομιλίες πιθανότατα θα προσπαθήσουν να σχεδιάσουν μια μορφή επιτήρησης η οποία θα είναι πολιτικά αποδεκτή από την ελληνική κυβέρνηση.

Κούρταλη Ελευθερία

Facebook Comments