CS: Το Grexit δεν θα φέρει και το Grexin στο QE

Το Grexit (από το πρόγραμμα διάσωσης) δεν θα φέρει και το Grexin στο QE, σημειώνει η Credit Suisse σε νέα έκθεσή της. Η Ελλάδα θα βγει από το πρόγραμμα διάσωσης στις 20 Αυγούστου, η οποία είναι μία θετική εξέλιξη, αλλά έχει κάποια μειονεκτήματα, όπως τονίζει, καθώς θεωρητικά σημαίνει επίσης ότι η χώρα θα χάσει το waiver της ΕΚΤ, που αποτελεί και την προϋπόθεση για πρόσβαση στην φθηνότερη ρευστότητα της ΕΚΤ και της συμμετοχή στο πρόγραμμα QE.

Η Τράπεζα της Ελλάδος πρότεινε πρόσφατα ότι η ΕΚΤ θα μπορούσε να παράσχει στην Ελλάδα το waiver μετά το πρόγραμμα, δεδομένου ότι η χώρα θα είναι υπό “ενισχυμένη εποπτεία” από την Ευρωπαϊκή Επιτροπή. Ο Ντράγκι και ο Κερέ απέρριψαν αυτή την ερμηνεία. Τελικά, όπως επισημαίνει η Credit Suisse, είναι στην διακριτική ευχέρεια της ΕΚΤ, αλλά είναι απίθανο η Ελλάδα να καταλήξει στο πρόγραμμα QE πριν από το τέλος του έτους.

Ο μόνος τρόπος για να συμπεριληφθεί η Ελλάδα στο πρόγραμμα QE θα είναι α) να παραμείνει σε ένα πρόγραμμα (δηλαδή να μην υπάρχει καθαρή έξοδος). β) να αποκτήσει αξιολόγηση επενδυτικού βαθμού (απίθανο βραχυπρόθεσμα) γ)  να αλλάξει κάπως η ΕΚΤ τους κανόνες σχετικά με το waiver (και πάλι απίθανο).

Ωστόσο, μια θετική ανάλυση βιωσιμότητας του χρέους από την ΕΚΤ θα στείλει ένα σαφές θετικό μήνυμα. Και αυτό είναι πιο πιθανό. Αν το ελληνικό χρέος θεωρηθεί βιώσιμο από την ΕΚΤ στο εγγύς μέλλον – κάτι που θεωρείται πιθανό – θα ενισχύσει την εμπιστοσύνη της αγοράς στην ικανότητα της χώρας να εξοφλήσει το χρέος της. Η C.S πιστεύει ότι αυτό θα αποτελέσει κλειδί για τους επενδυτές την στιγμή που πολλές πτυχές της ελληνικής οικονομίας δείχνουν σαφή σημάδια βελτίωσης.

Η οικονομία επέστρεψε στην οδό της ανάπτυξης. Η αύξηση του ΑΕΠ θα συνεχίσει να αυξάνεται το 2018 και το 2019, κατά 2,1% και 2,2% αντίστοιχα, σύμφωνα με τις εκτιμήσεις της C.S. Η εγχώρια ζήτηση θα στηριχθεί από την αύξηση των επενδύσεων, ενώ η αύξηση της ιδιωτικής κατανάλωσης θα αρχίσει να αυξάνεται και πάλι με τη βελτίωση της αγοράς εργασίας.

Η χρηματοοικονομική ομαλοποίησης σημειώνει περαιτέρω πρόοδο. Το ποσό του ELA για τις ελληνικές τράπεζες έχει μειωθεί σημαντικά από το 2015, και από 100 δισ. ευρώ το 2012 σε λιγότερο από 20 δισ. ευρώ σήμερα. Η χρηματοδότηση έκτακτης ανάγκης καθίσταται περιττή καθώς η πρόσβαση των τραπεζών στη χρηματοπιστωτική αγορά βελτιώνεται και οι ιδιωτικές καταθέσεις επιστρέφουν, ενώ έχουν περιοριστεί και οι έλεγχοι κεφαλαίου.

Οι ελληνικές τράπεζες παρουσιάζουν βελτιωμένη ανθεκτικότητα. Τα αποτελέσματα των stress tests ήταν σημαντικά καλύτερα από αυτά του 2015, και στο δυσμενές σενάριο οι ελληνικές τράπεζες διατηρούν δείκτες CET1 στο 5,5%, ενώ δεν υπάρχει ανάγκη άντλησης κεφαλαίων. Η μεγαλύτερη ανησυχία παραμένει ωστόσο ο πολύ υψηλός δείκτης μη εξυπηρετούμενων δανείων. Πάντως, όπως επισημαίνει, ορισμένες θετικές εξελίξεις εμφανίζονται και σε αυτό το μέτωπο. Ο δείκτης μη εξυπηρετούμενων δανείων άρχισε να μειώνεται καθώς ορισμένα νομοθετικά μέτρα έχουν ήδη ληφθεί από την Κομισιόν και οι τράπεζες άρχισαν να πωλούν με επιτυχία ορισμένα από τα μη εξυπηρετούμενα δάνειά τους.

Τα μέτρα ελάφρυνσης του χρέους που συμφωνήθηκαν στο Eurogroup τον Ιούνιο είναι επαρκή για την αποκατάσταση της βιωσιμότητας του χρέους της Ελλάδας. Αυτό είναι το συμπέρασμα της έκθεσης συμμόρφωσης της Κομισιόν. Η έκθεση εξετάζει διάφορα σενάρια χρέους, με ή χωρίς τα νέα μέτρα, και στο κεντρικό σενάριο (με τα νέα μέτρα ελάφρυνσης), το χρέος θεωρείται ότι μειώνεται γρήγορα και θεωρείται βιώσιμο. Ως εκ τούτου, η ΕΚΤ θα λάβει υπόψη τα νέα μέτρα για την ελάφρυνση του χρέους και αναμένεται να καταλήξει σε συμπεράσματα πολύ παρόμοια με το DSA της Kομισιόν, κάτι που αναμένεται να συμβεί στις επόμενες εβδομάδες, όπως εκτιμά η Credit Suisse.

Εάν παραταθεί το waiver;

Η ΕΚΤ διαθέτει περίπου 9 δισ. ευρώ ελληνικών ομολόγων από το πρόγραμμα SMP, των αρχών του 2010 – τα ομόλογα αυτά δεν αναμένεται να επανεπενδυθούν στη λήξη τους, σε αντίθεση με τα ομόλογα του QE.  Η Ελλάδα είναι η μόνη χώρα της ζώνης του ευρώ στην οποία η ΕΚΤ δεν διαθέτει ομόλογα στο πλαίσιο του προγράμματος QE – και ως εκ τούτου είναι πολύ απομακρυσμένη από την κλείδα κατανομής (capital key). Υπάρχουν όμως επαρκή ομόλογα για να διορθώσουν αυτό το κενό (περίπου €48 δισ. αποδεκτών ομολόγων, σύμφωνα με τους υπολογισμούς της C.S  – όχι περισσότερο από το 33% της έκδοσης κάθε ομολόγου ), αλλά η ΕΚΤ θα πρέπει ούτως ή άλλως να σεβαστεί ευρέως την κλείδα κατανομής κεφαλαίου. Ως εκ τούτου, δεδομένου ότι η ΕΚΤ θα αγοράσει ομόλογα ύψους 30 δισ. ευρώ μέχρι τον Σεπτέμβριο, μόνο έως 0,9 δισ. ευρώ θα μπορούσαν να διατεθούν στην Ελλάδα κάθε μήνα και έως 0,5 δισ. όταν η ΕΚΤ θα μειώσει τις αγορές της σε 15 δισ. μηνιαίως από τον Οκτώβριο μέχρι τον Δεκέμβριο – αν έχει υπάρξει θετικό DSA και waiver μέχρι τότε.

Μετά το τέλος του QE, η ΕΚΤ θα προχωρήσει σε επανεπενδύσεις, της τάξης των 15 δισ. ευρώ το μήνα για το 2019 και το 2020, περίπου. Αν και η ΕΚΤ θα έχει λίγα ή καθόλου ελληνικά ομόλογα QE στον ισολογισμό της μέχρι το τέλος του έτους, είναι πιθανό ότι θα επιτρέψει μηνιαίες αγορές ισοδύναμες με το capital key της Ελλάδας (δηλ. ~ 0,5 δισ. ευρώ), αν και όποτε  γίνουν δεκτά στο QE. Αυτό θα ήταν ένα ακόμα πιο θετικό σενάριο για την Ελλάδα από ό, τι ένα θετικό DSA – αν και η Credit Suisse το θεωρεί απίθανο σε αυτό το στάδιο.