ΕΚΤ: Ο Ντράγκι δεν νίκησε ακόμη τον αποπληθωρισμό

Έδωσε στις αγορές αυτό που ζητούσαν. Ζητούσαν όμως, αρκετά; Ο Μάριο Ντράγκι έχει ήδη καταφέρει να σώσει το ευρώ από την άμεση κατάρρευση υποσχόμενος το περιβόητο «whatever it takes». Αρκεί όμως,  το τελευταίο πακέτο νομισματικών μέσων για να σώσει την ευρωζώνη από τον άμεσο κίνδυνο αποπληθωρισμού;

Οι ανακοινώσεις της Πέμπτης, αν και ευπρόσδεκτες, υποδεικνύουν ότι η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα μπορεί να μην έχει ξεκινήσει ολομέτωπη επίθεση ενάντια στην πιθανότητα μείωσης των τιμών. Οι επιχειρήσεις μακροπρόθεσμης αναχρηματοδότησης (LTRO) εφαρμόστηκαν για πρώτη φορά το 2008 και επεκτάθηκαν σημαντικά το 2011. Επεκτείνονται τώρα εκ νέου με ιδιαίτερη έμφαση στην ενίσχυση της χρηματοδότησης των επιχειρήσεων. Προς το παρόν όμως, τα LTRO δεν έχουν καταφέρει απολύτως τίποτα στην αποτροπή της – κατά τα φαινόμενα αμείλικτης – αποπληθωριστικής διαδικασίας. Η συνταγή «μία από τα ίδια» δεν είναι αυτή της επιτυχίας.

Η μείωση των επιτοκίων δεν ήταν καινοτόμος ιδέα – και η (πιθανώς αναποτελεσματική) εισαγωγή αρνητικού καταθετικού επιτοκίου ήταν ευρέως αναμενόμενη. Όπως όμως, υπέδειξε ο κ. Ντράγκι, η ΕΚΤ έχει φτάσει πλέον στη ζώνη των μηδενικών επιτοκίων. Οι αγορές ABS παραμένουν στη φάση του σχεδιασμού, ενώ το πραγματικά μεγάλο μπαζούκα – η άμεση αγορά κρατικών ομολόγων μέσω της ποσοτικής χαλάρωσης – βρίσκεται σε φάση αναμονής.

Ο κ. Ντράγκι βασίζεται στη φήμη του ανθρώπου που θα πράξει «whatever it takes» για να βελτιώσει το κλίμα στην αγορά. Αυτή η προσέγγιση όμως, μοιάζει επικίνδυνα με το Μάγο του Οζ. Λειτουργεί όσο οι άλλοι πιστεύουν σε αυτή. Εάν σταματήσουμε να πιστεύουμε, τότε αποτυγχάνει. Η μεγάλη δοκιμασία δεν θα είναι παρέα με τον Τότο τον σκύλο, αλλά στο δρόμο για τον πληθωρισμό τους επόμενους μήνες.

Η ΕΚΤ αναθεώρησε πτωτικά τις προβλέψεις της για τον πληθωρισμό στο 1,4% για το 2016. Αυτό δεν είναι ακριβώς υψηλό επίπεδο. Είναι όμως, πολύ υψηλότερα από το τρέχον 0,5%. Εάν, αντιθέτως, ο πληθωρισμός συνεχίσει να κινείται πτωτικά, τότε η ΕΚΤ θα έχει πρόβλημα.

Η πιθανότητα δεν μπορεί να αποκλειστεί. Σε κάθε περίπτωση, η μέχρι τώρα επιτυχία της ΕΚΤ στις προβλέψεις δεν ήταν και τόσο φανταστική, εν μέρει λόγω του ισχυρότερου νομίσματος που ξεπέρασε τις εκτιμήσεις (που και αυτό είναι αποτέλεσμα της δέσμευσης του κ. Ντράγκι να πράξει «whatever it takes»). Έτσι, μία από τις δοκιμασίες θα είναι η πορεία του ευρώ τους επόμενους μήνες.

Τα πρώτα σημάδια είναι ενθαρρυντικά, καθώς το ευρώ με την ανακοίνωση της ΕΚΤ αρχικά υποχώρησε απότομα (αν και στο τέλος της ημέρας βρέθηκε να κινείται ανοδικά). Γνωρίζουμε ήδη από την εμπειρία της Βρετανίας την περίοδο 2008-09 και της Ιαπωνίας 2012-13 ότι η προσδοκία για επικείμενη ποσοτική χαλάρωση μπορεί να καθοδηγήσει το νόμισμα χαμηλότερα, να ωθήσει τις τιμές των εισαγόμενων προϊόντων και να πυροδοτήσει αύξηση του πληθωρισμού. Ο κ. Ντράγκι ενδεχομένως να ελπίζει ότι τα υπονοούμενα για νέες δράσεις στο μέλλον θα είναι αρκετά για να οδηγήσουν το ευρώ χαμηλότερα.

Η προσέγγιση αυτή, μπορεί να είναι ελκυστική, αλλά έχει και σημαντικούς κινδύνους. Μία μεγάλη υποχώρηση του ευρώ μπορεί να εξυπηρετήσει μόνο στην εξαγωγή του αποπληθωρισμού σε άλλα μέρη του πλανήτη, σε μία νομισματική εκδοχή της στρατηγικής «beggar-thy-neighbour» (σ.σ. πολιτική κατά την οποία υπάρχουν οφέλη για μια χώρα εις βάρος άλλων χωρών, όπως οι δασμοί ή οι ποσοστώσεις στις εισαγωγές και η ανταγωνιστική υποτίμηση των νομισμάτων). Οι υψηλότερες τιμές στα εισαγόμενα προϊόντα μπορεί να οδηγήσουν σε πληθωρισμό, αλλά δεν υπάρχει καμία εγγύηση ότι θα οδηγήσουν σε ανάπτυξη.

Τόσο η Βρετανία όσο και η Ιαπωνία ανακάλυψαν ότι το μόνο που έγινε με τον υψηλότερο πληθωρισμό ήταν να διαβρωθεί το πραγματικό εισόδημα των νοικοκυριών. Ακόμη και όσοι αρχικά ήταν ένθερμοι υποστηρικτές της ποσοτικής χαλάρωσης (ΗΠΑ και Βρετανία) προσφάτως κατέληξαν με πληθωρισμό χαμηλότερο των προσδοκιών.

Σε ένα κόσμο όπου επιχειρήσεις, νοικοκυριά και κυβερνήσεις προχωρούν σε απομόχλευση και όπου οι τράπεζες σε ορισμένες περιπτώσεις στερούνται κεφαλαίων, η νομισματική πολιτική – συμβατική ή όχι- έχει τα όριά της.

Είναι εντελώς διαφορετικό να δηλώνει κανείς ότι θα αποφύγει τον αποπληθωρισμό από το να εξασφαλίζει ότι θα το πετύχει. Είναι πολύ εύκολο να ξεχάσει κανείς ότι στα μέσα της δεκαετίας του 1990, οι περισσότεροι οικονομολόγοι προέβλεπαν ότι η Ιαπωνία θα ξεκινούσε μία ήπια αλλά βιώσιμη οικονομική ανάκαμψη με ρυθμό ανάπτυξης 3% ετησίως και πληθωρισμό κοντά στο 2%. Η πρόβλεψή τους αποδείχθηκε εντελώς λάθος. Δεν κατάλαβαν ότι όταν βρίσκεσαι σε μηδενικά επιτόκια, η επίμονη υποχώρηση του πληθωρισμού έχει βαριές οικονομικές επιπτώσεις: υψηλότερα πραγματικά επιτόκια, υψηλότερο πραγματικό χρέος, πιο επιθετική απόμοχλευση και διαρκή αύξηση των μη εξυπηρετούμενων δανείων.

Υπό αυτές τις συνθήκες, το πιστωτικό σύστημα παγώνει, οι αποδόσεις των ομολόγων υποχωρούν και η οικονομία μένει στάσιμη. Οι συνθήκες στην ευρωζώνη είναι τρομακτικά παρόμοιες. Όπως συνέβη τη δεκαετία του 1990 στην Ιαπωνία, έτσι και τώρα ο αποπληθωρισμός παραμένει ένας μεγάλος κίνδυνος κυρίως επειδή κανείς δεν είναι διατεθειμένος να παραδεχθεί ότι μπορεί πραγματικά να συμβεί.